Eurozone – Quo vadis?

Gutmann Investment Mail – Juni 2013: An den Märkten scheint die europäische Schuldenkrise überwunden, in den Staatshaushalten noch nicht.

Dieses Verhältnis zeigt wieder eindrücklich, dass auf den Finanz-märkten weniger der Status quo - und schon gar nicht die Vergangenheit – gehandelt werden, sondern Erwartungen an die Zukunft. Alleine das Momentum der Zukunfts-erwartungen entscheidet über Wohl und Wehe der Performance. Und sehr viel Liquidität, die die Asset-Preise treibt.

Trotz der indirekten Rückkehr Berlusconis an die Macht (war er je weg?) und „unklaren Verhältnissen“ in Italien, trotz des leidigen Zypern-Bailouts, trotz der Bankenkrise in Slowenien, trotz, trotz, trotz… Die Risikoaufschläge von spanischen und italienischen Staatsanleihen sind auf Niveaus deutlich unter drei Prozent gesunken. Diese Bewertungen wurden zuletzt vor der Eskalation der Griechenland-Krise gesehen. Zusammen mit den niedrigen Renditen für deutsche Staatsanleihen ergibt das Refinanzierungskosten, die schon fast als „normal“ bezeichnet werden können.

Für Anleger bedeutete das: Ungeachtet berechtigter Sorgen bezüglich der Performance von Anleiheportfolios konnte man, mit einer entsprechenden Beimischung von Anleihen aus der Peripherie, eine deutlich positive Performance im aktuellen Jahr erwirtschaften.

Trotz der positiven Entwicklung der Peripherieanleihen zeigten sich deutsche Staatsanleihen im bisherigen Jahresverlauf ebenfalls robust, der Bund-Future (ein Indikator für 10-jährige deutsche Staatsanleihen) erreichte sogar bei der Zinssitzung im Mai ein Rekordhoch. Wie ist diese Entwicklung zu erklären?

Erholung bleibt hinter den Erwartungen zurück – Zentralbanken pushen weiter

Entscheidend für die anhaltend tiefen Renditen der kerneuropäischen Staatsanleihen war die etwas schwächer ausfallende Erholung der Wirtschaft - auch in Kerneuropa. Damit zusam-menhängend fiel die Inflationsrate etwas stärker als prognostiziert und die EZB senkte den Leitzins auf 0,5 Prozent. Die Erwartung wurde von „lange extrem niedrige Zinsen“ auf „noch länger extrem niedrige Zinsen“ korrigiert und entsprechend sanken die Renditen der Staatsanleihen.

Draghi hat es vor allem auf die unterschiedliche Verfügbarkeit von Krediten für Unternehmen in der Eurozone abgesehen, d.h. auf die Tatsache, dass seine Niedrigzinspolitik zwar den Unternehmen im Kern zu günstigen Krediten verhilft, doch die Unternehmen in der Peripherie schwer zu Investitionskrediten gelangen. Die Logik dabei ist, dass die Zentralbank daran arbeiten muss, dass ihre Politik auch überall ankommt. Dem entsprechend sind auch „bad news“ manchmal „good news“ für riskante Anleihen. Die schleppende Erholung hat nämlich die Erwartungen an die Aktivität der Zentralbank noch weiter verstärkt und Anleihepreise in die Höhe getrieben.

Ein wichtiger Faktor wurde in den letzten Monaten auch die japanische Notenbank. Während beim Fed in den USA früher - oder (doch eher) später - eine Reduktion des Quantitative Easing erwartet wird, steht die Bank of Japan noch mitten in ihrem expansiven Experiment. Die Ausweitung der Geldmenge in Japan hat auch global gesehen Auswirkungen – sie treibt die Asset Preise und auch die Preise von europäischen Anleihen nach oben.

Die positive Stimmung an den Finanzmärkten ist zu einem guten Teil durch die hohe verfügbare Liquidität und durch die „Jagd nach Rendite“ getrieben. Je geringer die Renditen bei relativ sicheren Anleihen sind, desto eher sind Anleger bereit (oder gezwungen), mehr Risiken zu nehmen, um ihre Mindestrenditen zu erreichen. Das muss sich nicht immer als nachhaltig erweisen, doch solche Bewegungen zu verpassen kann teuer sein.

Es ist überhaupt sehr schwer zu unterscheiden, ob es sich bei einer Kursbewegung um eine nachhaltige „Normalisierung“ nach einer Übertreibung - oder um eine Übertreibung selbst - handelt! Konkret: Rechtfertigen die Fortschritte in der Peripherie die Erholung der Staatsanleihen?

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